波动率与各类风险抬头，全球市场夏季平淡行情行将落幕

　　债券遭抛售、汇率大幅波动已经让全球金融市场承压；未来数月，市场或将迎来更大波动，潜在风险包括央行加息、财政赤字担忧加剧以及中东战事持续发酵。

　　美国投资者周二结束劳动节假期回归市场交易，北半球传统的夏季淡静行情就此画上句号。尽管有大量新闻报道提及日本政府干预汇市托举日元、压制美债收益率，但上个月仍是历史上交投最为平静的月份之一：欧元录得 2012 年以来最窄震荡区间；美债的波动幅度也创下 2008 金融危机之后所有 8 月份当中的最低水平。

　　债券与外汇投资者接下来将面对密集的事件日历：美联储有可能加息，欧洲央行、日本央行也存在进一步加息空间；欧洲政治格局与财政支出优先级或将重塑；美国总统特朗普将迎来 11 月中期选举这一关键大考；巴西也将举行大选。

　　墨尔本 Jamieson Coote Bonds 公司首席投资官查理・杰米森表示：“市场局面会变得错综复杂。我们目前采取谨慎配置。特朗普政策与油价是贯穿全局的两大变量，或许唯有市场高波动是确定无疑的事。”

　　年底前市场面临的主要宏观事件

　　央行政策

　　本周四的欧洲央行会议上，该行或将被市场预期裹挟陷入被动。投资者预计欧洲央行加息 25 个基点，市场几乎已经定价年内还会再加息一次，其中 10 月加息概率约 25%。但更新后的经济增长与通胀预测，可能会让官员对释放市场所期待的进一步紧缩信号持谨慎态度。

　　一周之后，美联储与日本央行接连公布政策决议，日元融资套利交易将迎来两年前剧烈平仓风波之后最大考验。

　　美联储主席凯文・沃什 8 月末就通胀表态偏鹰派，但市场仍怀疑美联储是否会落地加息行动。互换市场交易员认为 9 月 16 日加息概率五五开；如果本周五美国 CPI 通胀数据偏弱，加息概率还会进一步下滑。

　　知情人士称，日本央行将于次日开启为期两天的议息会议。面对上行的物价风险，官员倾向于本月加息 25 个基点，后续或加快紧缩节奏。

　　倘若美联储转向偏鸽、日本央行转向偏鹰，美元兑日元或将进一步下行，约 1030 亿美元看空日元的头寸将面临风险。日元已经走强至 2 月以来高点，平仓迹象已经显现。如果行情反转幅度加大，波动会蔓延至股票、债券以及新兴市场，日本或将成为全球市场风险的策源地。

　　财政困境

　　英国财政前景持续恶化，英镑风险不断抬升。10 月末预算案公布前数周，英国国债收益率大幅飙升。彭博经济测算，借贷成本抬升叠加通胀，已经消耗掉英国政府 240 亿英镑财政缓冲空间当中的约 120 亿英镑。英国政府债务占 GDP 约 95%，投资者期待看到一份可信的债务管控方案。

　　英国首相安迪・伯纳姆承诺恪守财政规则，同时提出增加国防开支、扩大政府对经济的介入。但他尚未说明上述支出如何筹措资金。如果预算案无法恢复充足财政缓冲，投资者就会对政策产生质疑，推升英国资产的风险溢价，进而打压英镑。

　　法国同样面临财政隐忧，明年 4‑5 月将举行两轮总统大选。若迟迟无法出台可信财政方案，公共财政压力将进一步加剧。当前法国财政赤字突破 5%、债务利息上行，极右翼与极左翼候选人都主张扩大财政支出。市场已经开始定价相关风险：法德国债利差接近欧元债务危机以来峰值，法国股市、银行信贷表现跑输大盘。

　　各国选举

　　随着美国政客开启 11 月中期选举造势，选举带来的扰动也将加剧，选举结果会直接影响财政政策走向。民主党夺回参议院的概率上升；一旦胜选，特朗普可能遭遇调查乃至弹劾，同时总统提名的法官、内阁官员确认流程将阻力重重。

　　这会加剧美债乃至全球债券市场震荡。美国公共债务规模已经达到 40 万亿美元，融资成本处于数十年高位。

　　新西兰 11 月 7 日大选选情胶着，工党若上台，承诺恢复新西兰央行 “物价稳定 + 充分就业” 双重政策目标。政策转向会引发市场对央行通胀应对路径的疑问，给利率与债券市场增添不确定性。

　　距离巴西总统大选还有一个月，选情趋于胶着。受经济放缓、其子腐败指控的负面影响，左翼领导人卢拉的领先优势不断收窄。投资者愈发担忧卢拉若当选之后的财政政策取向。

　　企业债券融资

　　9 月历来是一年当中债券新发行的高峰期：投资者与企业结束暑期休假，企业需要赶在财报静默期到来之前完成融资计划。

　　受 AI 建设热潮带动，8 月美国企业发债规模已经创下历史新高，连续第三个月刷新发行纪录，企业债与国债争夺市场资金。彭博非正式调研显示，交易商预计美国高等级企业债发行规模约 2150 亿美元，将超越去年 9 月历史纪录；华尔街部分机构预测发行规模最高可达 2500 亿美元。

　　欧洲市场则提前走出夏季淡静行情，8 月下旬企业发债节奏已经创下新高，不少企业选择抢在融资潮来临之前完成发行。

　　地缘政治

　　美伊冲突升级推动布伦特原油逼近 100 美元 / 桶，加剧全球通胀担忧。欧洲、日本高度依赖油气进口，更深层次的能源冲击会同时施压欧元与日元汇率。

　　美国贸易摩擦再度升温。最高法院推翻此前进口关祱政策之后，特朗普打算重启保护主义贸易议程。

　　8 月 21 日美加贸易谈判破裂，特朗普对价值 200 亿美元加拿大商品征收 50% 关祱；渥太华准备于 9 月 8 日实施新的对等反制关祱。贸易争端推高通胀、压制经济增长，加元承压。

　　新加坡 Brandywine 环球投资组合经理、高级研究分析师卡罗尔・莱伊表示：“油价冲击叠加美联储、日本央行重启紧缩、政治不确定性、企业信贷风险，多重因素共振，跨资产波动率或将抬升，风险资产存在下行压力。”

　　季节性因素

　　摩根士丹利全球固收研究负责人安德鲁・希茨认为，当前诸多市场（尤其外汇、利率市场）的预期波动率依旧处于异常低位。

　　他在播客中提到：“回顾百余年市场历史，9 月波动率通常高于月度均值。投资者结束暑期回归，资本市场交易全面重启，行情往往会出现明显变动。”